Dollarns öde kommer att forma finansmarknaderna 2019

Bear casen för dollarn bygger på en förväntning om att BNP-tillväxten i Amerika kommer att avta markant. Förra året togs det upp av skattesänkningar. Den stimulansen kommer att blekna. Räntehöjningar från Federal Reserve kommer att bita hårdare. Ett lägre oljepris är en faktor. Det skadar investeringar i Amerikas skifferregioner, men är en välsignelse för oljeimporterande länder i Asien och Europa. Amerikas aktiemarknad är relativt dyr. Dess tekniska älsklingar verkar inte längre osårbara. Kort sagt, en exceptionell period för Amerikas ekonomi närmar sig sitt slut. Dollarn borde också tappa mark.

Men inte ännu. I november ställde Mansoor Mohi-uddin från NatWest Markets upp tre förutsättningar för en avgörande vändning i dollarn: en "paus" av Fed, ett avtal för att avsluta USA:s handelskonflikter med Kina och tecken på en uppgång i euroområdet ekonomi. Den första är nu mindre av ett hinder. Feds chef, Jerome Powell, antydde den 4 januari att den kan skjuta upp ytterligare räntehöjningar. Samtalen om handel med Kina har återupptagits. Men den ekonomiska statistiken från Europa är fortfarande svag. Räntorna i Amerika kanske inte stiger mycket mer, om de överhuvudtaget, men de är ändå högre än i Japan eller euroområdet. Att äga dollarn är fortfarande givande.

Hur kan det förändras? I stora drag finns det två scenarier. I det första börjar handelskrigsmoln skingras. Skattesänkningar och lindrigare penningpolitik i Kina börjar stimulera den privata sektorns utgifter. Det rör upp andra asiatiska ekonomier, vilket i sin tur drar upp aktiviteten i euroområdet, som är starkt beroende av efterfrågan på tillväxtmarknaderna. Obligationsräntorna stiger i förväntan om att räntorna ska gå upp i Europa. De faller i Amerika, när handlare börjar prissätta räntesänkningar. Dollarn går ner mot euron. En mjuk brexit ökar pundet. Kapital pressas in på tillväxtmarknader i jakt på bättre avkastning. Börserna stiger, särskilt utanför Amerika. Alla pustar ut. Det känns som 2017 igen.

I det andra scenariot minskar även gapet mellan Bnp-tillväxt i Amerika och på andra håll. Men i det här fallet gör det det enbart på grund av en avmattning i Amerika, snarare än bättre nyheter någon annanstans. Handelskonflikten eskalerar. Den fortsatta osäkerheten innebär att Kinas skattesänkningar sparas och inte spenderas. Ytterligare svaghet i Kina får andra tillväxtmarknader att vackla. Den svaga punkten i euroområdets ekonomi visar sig inte vara tillfällig, utan en återspegling av svag exportefterfrågan. Risktillgångar säljs över hela linjen. Dollarn faller kraftigt mot yenen och schweizerfrancen, vanliga hål för panik. Euron förblir svag. Brist på säkra hamnvalutor leder till ett stigande guldpris.

Hur nära verkligheten överensstämmer med ett eller annat av dessa scenarier beror mycket på vad som händer i Kina. Ett handelsavtal med Amerika skulle stärka tillväxtmarknadernas valutor mot dollarn, liksom en effektiv finanspolitisk stimulans. Den väg dollarn tar mot valutor i rika länder beror på nedgången i Amerika, säger Kit Juckes från Société Générale, en fransk bank. Om det är plötsligt faller dollarn mot yenen. Om det är gradvis faller det mot euron.

Hur dollarn faller kommer att formas av händelser och i sin tur forma dem. Investerare som är försiktiga med att sälja ut risktillgångar rekommenderas av strateger på JP Morgan att teckna en viss försäkring genom att köpa yenen, schweizerfrancen och guld – de tillgångar som sannolikt kommer att stiga om det skulle bli tufft. Om ett fall är allt som är kvar, är det viktigt att du har något att dämpa det.